Rủi ro nợ Pháp lên cao nhất từ Covid: Phép thử mới với ECB?

Thị trường hướng đến định giá rủi ro tài khóa của Pháp

Một diễn biến đáng chú ý đang xuất hiện trên thị trường nợ eurozone: nhà đầu tư không còn chỉ bán trái phiếu vì lo lạm phát và lãi suất cao hơn, mà bắt đầu yêu cầu một phần bù riêng cho rủi ro tài khóa của Pháp.

Theo Reuters, chi phí bảo hiểm nợ Chính phủ Pháp trước nguy cơ vỡ nợ đã tăng lên mức cao nhất kể từ tháng 3/2020 trong phiên đầu tuần. Trong khi đó, trái phiếu Chính phủ Pháp, hay OAT, là nhóm trái phiếu của các nền kinh tế lớn có diễn biến kém nhất từ đầu năm 2026.

Dữ liệu LSEG được các nguồn thị trường dẫn lại cho thấy hợp đồng hoán đổi rủi ro tín dụng (CDS) kỳ hạn 5 năm đối với nợ chính phủ Pháp đã vượt 45 điểm cơ bản. Chi phí bảo hiểm tăng vọt trong bối cảnh mức chênh lệch lợi suất giữa trái phiếu chính phủ Pháp (OAT) và trái phiếu Bund của Đức kỳ hạn 10 năm đã nới rộng lên 104 điểm cơ bản - lần đầu tiên vượt 100 điểm cơ bản kể từ cuộc khủng hoảng nợ công khu vực đồng euro năm 2012. Mức chênh lệch này đã tăng gấp đôi kể từ cuộc bầu cử sớm năm 2024, trong bối cảnh tình trạng phân mảnh trong Quốc hội khiến nỗ lực giảm thâm hụt ngân sách trở nên khó khăn hơn.

Điều đáng nói là áp lực lên Pháp mạnh hơn nhiều so với xu hướng chung. Reuters nhận định chi phí vay kỳ hạn 10 năm của Pháp đã tăng nhanh hơn bất kỳ nền kinh tế phát triển nào khác trong đợt bán tháo trái phiếu toàn cầu gần đây. Italy cũng chứng kiến chênh lệch lợi suất tăng, nhưng mức tăng nhỏ hơn nhiều so với khoảng 40 điểm cơ bản của Pháp kể từ tháng 6.

Đằng sau sự tái định giá đó là bức tranh tài khóa ngày càng khó khăn. Bộ Tài chính Pháp dự báo nợ công sẽ đạt mức kỷ lục 119,3% GDP năm 2026 và tăng tiếp lên 121,7% năm 2027, từ mức chỉ 115,7% năm 2025. Thâm hụt ngân sách năm nay được dự báo ở mức 5,4% GDP.

Khi lãi suất ECB gặp rủi ro phân mảnh

Với thị trường, sự khác biệt giữa lợi suất và CDS đặc biệt quan trọng. Lợi suất trái phiếu Pháp có thể tăng cùng toàn bộ thị trường khi nhà đầu tư kỳ vọng ECB nâng lãi suất hoặc khi lạm phát khiến mức sinh lời yêu cầu tăng lên. Nhưng CDS tăng mạnh phản ánh trực tiếp hơn mức phí mà nhà đầu tư phải trả để bảo hiểm trước rủi ro tín dụng của riêng Pháp.

Đây là điểm khiến bài toán của ECB trở nên phức tạp hơn. ECB vừa nâng lãi suất tiền gửi lên 2,50%, trong khi thị trường vẫn định giá khả năng có thêm các đợt tăng lãi suất sau cú sốc giá năng lượng. Tuy nhiên, chính mặt bằng lãi suất cao hơn cũng làm tăng chi phí của những chính phủ có khối lượng nợ lớn.

Với Pháp, chi phí trả nợ đã trở thành khoản chi ngân sách lớn nhất. Chính phủ dự báo chi phí trả nợ năm nay sẽ cao hơn dự kiến 4,5 tỷ euro, và năm tới cao hơn thêm khoảng 10 tỷ euro, khi lượng lớn nợ phát hành trong thời kỳ Covid với lãi suất rất thấp lần lượt phải được tái cấp vốn.

Các nhà kinh tế lo ngại rằng trong bối cảnh tăng trưởng kinh tế thấp và lãi suất tăng, Pháp có thể rơi vào một “hiệu ứng quả cầu tuyết”, trong đó chi phí vay nợ ngày càng tăng mạnh, trừ khi chính phủ có thể đạt được thặng dư ngân sách sơ cấp (tức chưa tính chi phí trả lãi nợ) - điều mà hiện tại Pháp còn lâu mới đạt được.

Vấn đề lớn hơn là chính sách tiền tệ chung của eurozone có thể thắt chặt đến mức nào trước khi sự phân hóa chi phí vay giữa các quốc gia thành viên trở nên đủ lớn để đặt ra bài toán về phân mảnh tài chính.

Mức chênh lệch hiện nay chưa đồng nghĩa eurozone đang bước vào một cuộc khủng hoảng nợ mới. Một số tổ chức cho rằng, sau đợt tăng mạnh vừa qua, dư địa để chênh lệch lợi suất trái phiếu Pháp–Đức mở rộng mạnh hơn nữa trong ngắn hạn có thể không còn nhiều. Tuy nhiên, bất ổn về ngân sách và chính trị vẫn có thể gây thêm áp lực, như Societe Generale không loại trừ khả năng chênh lệch này có thể tăng lên 120 điểm cơ bản.