Giải mã làn sóng “bán tháo trái phiếu chính phủ Mỹ”

Do đó, TPCP Mỹ được coi là nơi “trú ẩn an toàn” và được nhiều NHTW lớn lựa chọn đầu tư và nắm giữ trong dự trữ ngoại hối quốc gia.

Tuy nhiên, sau khi Tổng thống Mỹ tuyên bố áp dụng chính sách thuế quan đối ứng từ ngày 2/4/2025, thị trường TPCP Mỹ đã biến động mạnh, làm dấy lên lo ngại của các nhà đầu tư về làn sóng “bán tháo TPCP Mỹ”. Nhưng, TPCP Mỹ có thực sự bị bán tháo như lo ngại của thị trường hay không?

Các phân tích và số liệu sau đây sẽ cho thấy bức tranh toàn cảnh về tình hình và lý do đằng sau sự biến động của thị trường TPCP Mỹ trong thời gian vừa qua.

Diễn biến thị trường TPCP Mỹ thời gian qua

Biểu đồ 1 - Diễn biến lãi suất TPCP Mỹ trong thời gian qua - Nguồn: Bloomberg

Kể từ sau khi Tổng thống Mỹ Donald Trump tuyên bố áp dụng chính sách thuế quan đối ứng từ ngày 2/4/2025, thị trường tài chính toàn cầu, trong đó có thị trường TPCP Mỹ đã biến động mạnh trong các tháng qua. Lãi suất đầu tư TPCP Mỹ các kỳ hạn đã ghi nhận mức sụt giảm mạnh sau tuyên bố của ông Trump, nhưng đã nhanh chóng tăng mạnh kể từ ngày 7/4/2025, trong đó lãi suất đầu tư TPCP Mỹ kỳ hạn 10 năm ghi nhận mức tăng điểm theo tuần lớn nhất kể từ năm 2001. Lãi suất đầu tư tiếp tục tăng kể cả sau khi Tổng thống Donald Trump tuyên bố hoãn áp thuế trong vòng 90 ngày đối với 75 quốc gia, trừ Trung Quốc.

Giá trái phiếu và lãi suất đầu tư biến động ngược chiều nhau. Khi lãi suất tăng, giá trái phiếu có xu hướng giảm và ngược lại, khi lãi suất giảm, giá trái phiếu có xu hướng tăng.

Diễn biến của thị trường TPCP Mỹ giai đoạn này khá bất thường do trên thực tế, lãi suất TPCP Mỹ thường giảm trong giai đoạn bất ổn khi cầu đối với các tài sản an toàn như TPCP Mỹ tăng cao. Điều này cho thấy các nhà đầu tư đang tỏ ra quan ngại về vị thế của đồng USD và TPCP Mỹ khi nền kinh tế tiềm ẩn nhiều rủi ro do tác động tiêu cực từ chính sách thuế quan của chính phủ Mỹ.

Thị trường nhận định lãi suất TPCP Mỹ tăng cao có thể bắt nguồn từ các lý do: (i) hoạt động bán tháo TPCP Mỹ của các nhà đầu tư nước ngoài, trong đó có Trung Quốc và các công ty bảo hiểm lớn của Nhật Bản, để chuyển hướng sang các loại trái phiếu của một số nước châu Âu như Đức, Pháp… (ii) một số quỹ đầu tư bán TPCP Mỹ để đáp ứng nhu cầu thanh khoản.

Sau giai đoạn tương đối ổn định vào nửa cuối tháng 4/2025, lãi suất đầu tư TPCP Mỹ kỳ hạn dài tiếp tục tăng mạnh trở lại trong tháng 5/2025 do tác động của các yếu tố: (i) lo ngại về tình trạng thâm hụt ngân sách và nợ công của Mỹ; (ii) Moody’s hạ mức xếp hạng tín nhiệm của Mỹ từ Aaa xuống Aa1; (iii) lo ngại lạm phát tiếp tục ở mức cao và trên mức mục tiêu 2% của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) do ảnh hưởng từ chính sách thuế quan của Tổng thống Donald Trump và dự kiến Fed sẽ tiếp tục duy trì lãi suất cao trong thời gian dài tới.

Trong tháng 6, lãi suất đầu tư TPCP Mỹ có xu hướng giảm do cầu đối với các tài sản an toàn tăng cao trong bối cảnh tình hình cẳng thẳng địa chính trị tại Trung Đông gia tăng, triển vọng kém khả quan của nền kinh tế Mỹ và khả năng Fed sẽ cắt giảm lãi suất 2 lần trong nửa cuối năm 2025.

Lượng nắm giữ TPCP Mỹ trên thị trường

Với tổng khối lượng TPCP Mỹ khoảng 29 nghìn tỷ USD hiện đang lưu hành trên thị trường, các nhà đầu tư trong nước nắm giữ TPCP Mỹ chiếm khoảng 70% và các nhà đầu tư nước ngoài chiếm khoảng 30%. Trong đó, nhà đầu tư trong nước bao gồm Fed, các quỹ đầu tư tài chính, hộ gia đình và các ngân hàng thương mại; nhà đầu tư nước ngoài gồm: các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức đầu tư (trong đó có NHTW đầu tư trong dự trữ ngoại hối). Việc xem xét lượng nắm giữ của các nhà đầu tư trong nước và ngoài nước sẽ cung cấp thông tin để xác định nguyên nhân và tác động tới “làn sóng bán tháo TPCP Mỹ”.

Biểu đồ 2 - Lượng nắm giữ TPCP Mỹ của các nhà đầu tư trong nước và nước ngoài - Nguồn: DZ bank

Lượng nắm giữ TPCP Mỹ của các nhà đầu tư nước ngoài

Theo số liệu của Bộ Tài chính Mỹ, lượng nắm giữ TPCP Mỹ của các nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng gia tăng kể từ đầu năm 2025. Đặc biệt là tháng 3/2025, lượng nắm giữ này đã đạt mức cao kỷ lục 9.049,5 tỷ USD - ghi nhận tháng thứ 3 liên tiếp tăng và tăng hơn khoảng 490 tỷ USD so với đầu năm 2025 (tháng 1/2025, lượng nắm giữ là 8.559,5 tỷ USD). Trong tháng 4/2025, lượng nắm giữ TPCP Mỹ của các nhà đầu tư nước ngoài vẫn duy trì gần mức cao kỷ lục trong tháng 3 (chỉ giảm khoảng 36 tỷ USD) - cho thấy nhu cầu nắm giữ TPCP Mỹ vẫn rất lớn, mặc dù thị trường có nhiều biến động sau khi chính sách thuế quan của Tổng thống Donald Trump được công bố. Trong khi các nhà đầu tư cá nhân nước ngoài bán ròng thì các tổ chức đầu tư bao gồm các ngân hàng trung ương mua ròng đối với TPCP Mỹ dài hạn.

Theo số liệu tháng 4/2025, lượng nắm giữ TPCP Mỹ của Nhật Bản và Anh có xu hướng tăng. Nhật Bản hiện là quốc gia có lượng nắm giữ TPCP Mỹ lớn nhất thế giới và vẫn tiếp tục tăng thêm 3,7 tỷ USD trong tháng 4, nâng tổng lượng nắm giữ lên mức 1,13 nghìn tỷ USD. Anh đã vươn lên trở thành nước có lượng nắm giữ TPCP Mỹ lớn thứ 2 thế giới kể từ tháng 3/2025 và đã mua thêm 28,4 tỷ USD trong tháng 4/2025, nâng tổng lượng nắm giữ lên mức 807,7 tỷ USD.

Trong khi đó, lượng nắm giữ TPCP Mỹ của một số quốc gia có xu hướng giảm như Trung Quốc và Canada. Trung Quốc đã giảm từ mức cao nhất là 1.316 tỷ USD vào tháng 11/2013 xuống mức 757 tỷ USD trong tháng 4/2025, giảm xếp hạng xuống vị trị thứ 3 thế giới sau Anh. Tuy nhiên, Bỉ là nơi lưu ký tài sản của Trung Quốc lại ghi nhận tăng thêm 8,9 tỷ USD, lên mức 411 tỷ USD trong tháng 4/2025.

Trung Quốc đã thực hiện chiến lược giảm lượng nắm giữ TPCP Mỹ để đa dạng hóa dự trữ sang vàng và các tài sản bằng ngoại tệ khác kể từ năm 2014. Canada cũng giảm lượng nắm giữ khoảng 57,8 tỷ USD, xuống mức 368,4 tỷ USD trong bối cảnh Tổng thống Mỹ gia tăng áp lực thuế quan và an ninh biên giới đối với nước này trong tháng 4 vừa qua.

Như vậy, xu hướng nắm giữ TPCP Mỹ trong danh mục dự trữ ngoại hối tại các nước lớn như Nhật Bản và Anh vẫn được duy trì ổn định và tăng nhẹ trong háng 3 và 4/2025, mặc dù thị trường có biến động mạnh.

Biểu đồ 3: Các quốc gia nắm giữ lượng TPCP Mỹ lớn nhất (Đơn vị: triệu USD) - Nguồn: Bloomberg

Ngoài ra, số liệu chi tiết phân bổ thầu tại các phiên đầu thầu TPCP Mỹ được công bố cho thấy sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài tại các phiên đầu thầu kỳ hạn 10 năm và 30 năm có xu hướng tăng trong hai tháng vừa qua, chứng tỏ nhu cầu đầu tư vẫn khá ổn định. Trong đó, tỷ lệ tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài tăng từ khoảng 10% (cuối năm 2024) lên khoảng 15%.

Trước các biến động mạnh của thị trường, các nhà đầu tư thường có xu hướng đa dạng hóa đầu tư sang các thị trường và tài sản khác. Tuy nhiên, các thị trường khác cũng tồn tại nhiều vấn đề nội tại. Tại Vương quốc Anh, nước này đang phải đối mặt với vấn đề tài khóa chưa thể giải quyết, thậm chí còn khó khăn hơn tại Mỹ. Tại khu vực Châu Âu, TPCP kỳ hạn dài chịu áp lực từ chương trình cải cách lương hưu tại Hà Lan và nới lỏng tài khóa. Tại Nhật, nhu cầu đầu tư tại các phiên đấu thầu TPCP yếu kém trước lo ngại chương trình hỗ trợ tài khóa có thể giảm dần khi NHTW Nhật Bản/lBộ Tài chính chấm dứt chính sách lãi suất siêu thấp. Trước điều kiện thị trường như vậy, các nhà đầu tư khó có thể tìm một thị trường an toàn và hấp dẫn như TPCP Mỹ, do đó ít có xu hướng dịch chuyển đầu tư từ TPCP Mỹ sang các thị trường trái phiếu khác.

So với một số loại TPCP, từ đầu tháng 4/2025 tới nay, lãi suất TPCP Mỹ kỳ hạn dài (từ 5 năm trở lên) tương đương với lãi suất TPCP Anh và cao hơn các loại TPCP khác như TPCP Nhật, Pháp, Anh, Úc trong bối cảnh ngân hàng trung ương các nước có xu hướng cắt giảm lãi suất nhanh và mạnh hơn Fed.

Lượng nắm giữ TPCP Mỹ nội địa

Lượng cầu TPCP Mỹ nội địa là một trong những nhân tố quan trọng tác động tới thị trường TPCP Mỹ do lượng nắm giữ của các nhà đầu tư trong nước chiếm tới 70% tổng lượng trái phiếu lưu hành. Trong đó, Fed là đơn vị có lượng nắm giữ TPCP Mỹ lớn nhất và có sức ảnh hưởng lớn thị trường TPCP.

Từ năm 2022, Fed đã bắt đầu chu kỳ thắt chặt định lượng. Song hành với việc tăng lãi suất, Fed đã dần thu hẹp bảng cân đối kế toán. Tuy nhiên, Fed không ngay lập tức bán tháo trái phiếu ra thị trường mà để cho các trái phiếu cũ tự động đáo hạn và không tái đầu tư số tiền thu được. Để tránh gây biến động mạnh trên thị trường, Fed đã đặt ra mức trần hàng tháng cho lượng trái phiếu đáo hạn mà không tái đầu tư là 60 tỷ USD/tháng đối với TPCP Mỹ. Mục tiêu của chương trình này là nhằm giảm lượng tiền lưu thông trong nền kinh tế và giúp kiềm chế lạm phát. Trong giai đoạn từ tháng 6/2022 - 3/2025, Fed đã cắt giảm lượng nắm giữ TPCP Mỹ khoảng 2,05 nghìn tỷ USD.

Biểu đồ 4 - Lượng nắm giữ TPCP Mỹ của Fed qua các năm (Đơn vị: nghìn tỷ) - Nguồn: Fed

Như vậy, Fed vốn là một đơn vị có lượng nắm giữ TPCP Mỹ lớn đã rút dần khỏi thị trường. Tuy nhiên, thâm hụt ngân sách tại Mỹ vẫn có xu hướng gia tăng và Chính phủ Mỹ sẽ tiếp tục phải phát hành một lượng trái phiếu lớn nhằm bù đắp thâm hụt ngân sách. Trong khi đó, việc Fed ngừng mua TPCP Mỹ đã đặt gánh nặng hấp thụ toàn bộ lượng trái phiếu mới này sang các nhà đầu tư tư nhân, đặc biệt là các ngân hàng chủ chốt trên thị trường sơ cấp.

Các số liệu gần đây cho thấy lượng nắm giữ TPCP Mỹ của các ngân hàng chủ chốt trên thị trường sơ cấp đã tăng lên mức cao kỷ lục mới do lượng cung trái phiếu tăng lên cùng với sự sụt giảm lượng cầu (chủ yếu từ Fed) đã tạo ra một lượng trái phiếu ròng quá lớn, vượt quá khả năng hấp thụ của các ngân hàng này, ảnh hưởng tới tính thanh khoản và khả năng phục hồi của thị trường TPCP Mỹ.

Từ các số liệu phân tích trên cho thấy, làn sóng “bán tháo TPCP Mỹ” không thực sự xảy ra trên thị trường. TPCP Mỹ vẫn được coi là tài sản “trú ẩn an toàn” đối với các nhà đầu tư toàn cầu và vị thế của TPCP Mỹ khó có thể thay thế bởi các loại tài sản khác trên thị trường tài chính quốc tế. TPCP Mỹ là một công cụ đầu tư hấp dẫn với lãi suất cao và tính thanh khoản tốt trong bối cảnh các thị trường trái phiếu lớn khác cũng đang phải đối mặt với những thách thức nội tại về thực thi chính sách tài khóa và tiền tệ.

Mặc dù lượng nắm giữ TPCP Mỹ ở một số quốc gia có dấu hiệu giảm nhẹ, nhu cầu đầu tư đối với TPCP Mỹ của các nhà đầu tư nước ngoài nhìn chung vẫn tiếp tục được duy trì ở mức cao.

Lượng nắm giữ TPCP Mỹ của Fed sụt giảm do thực hiện chương trình thắt chặt định lượng, trong khi lượng cung TPCP gia tăng để bù đắp thâm hụt ngân sách đã tạo ra một lượng trái phiếu ròng quá lớn, vượt quá khả năng hấp thụ của các ngân hàng chủ chốt trên thị trường sơ cấp, ảnh hưởng tới sự phục hồi của TPCP Mỹ sau các biến động mạnh trên thị trường.