Thị trường vốn Việt Nam trong “định dạng mới”

Tăng trưởng lan tỏa và dư địa chính sách được củng cố

Theo SSI Research, kinh tế Việt Nam trong tháng 11/2025 tiếp tục duy trì xu hướng tăng trưởng tích cực, với động lực lan tỏa rộng hơn giữa các khu vực sản xuất, đầu tư và dịch vụ, trong khi các yếu tố bất lợi từ thời tiết chỉ tạo ra tác động cục bộ. Dữ liệu cho thấy GDP quý IV/2025 có thể đạt khoảng 8,2% so với cùng kỳ, qua đó đưa tăng trưởng cả năm 2025 lên xấp xỉ 8%, phản ánh sức chống chịu của nền kinh tế trong bối cảnh nhiều biến động bên ngoài.

Một điểm nhấn nổi bật là sự phục hồi mạnh mẽ của khu vực sản xuất công nghiệp. Chỉ số IIP tháng 11 tăng 10,8% so với cùng kỳ, đưa mức tăng lũy kế 11 tháng lên 9,3%. Ngành chế biến – chế tạo tiếp tục đóng vai trò dẫn dắt, với sự cải thiện rõ nét ở các lĩnh vực ô tô, nhựa, kim loại và điện tử, cho thấy nhu cầu toàn cầu phục hồi và đơn hàng mới gia tăng. Song hành với đó, thị trường lao động có xu hướng cải thiện, góp phần củng cố nền tảng tăng trưởng nội tại.

Ở phía đầu tư, giải ngân vốn đầu tư phát triển từ ngân sách nhà nước đạt 736 nghìn tỷ đồng, tăng 27% so với cùng kỳ, là mức cao nhất trong nhiều năm. Dòng vốn FDI thực hiện đạt 23,6 tỷ USD, tăng 9% và ghi nhận mức cao nhất trong 5 năm, trong đó lĩnh vực chế biến – chế tạo chiếm gần 60% tổng vốn đăng ký. Những con số này cho thấy đầu tư công và FDI tiếp tục là hai động lực quan trọng nâng đỡ tăng trưởng kinh tế.

Về tài khóa, thu ngân sách tăng 31% so với cùng kỳ và vượt 122% kế hoạch năm, qua đó tạo thêm dư địa để Chính phủ tiếp tục mở rộng chi đầu tư hạ tầng cũng như các chương trình phát triển dài hạn. Trong khi đó, lạm phát dù chịu áp lực mùa vụ vẫn được kiểm soát, với CPI bình quân 11 tháng ở mức 3,29% và lạm phát cơ bản 3,21%, giúp duy trì không gian điều hành chính sách vĩ mô linh hoạt.

Làm mượt thanh khoản

Báo cáo Chiến lược tháng 12/2025 nhấn mạnh, những biến động lãi suất trên thị trường liên ngân hàng trong tháng 11 và đầu tháng 12 chủ yếu mang tính kỹ thuật và thời điểm. Việc lãi suất qua đêm tăng cao phản ánh áp lực thanh khoản ngắn hạn, xuất phát từ chiến lược bảng cân đối của các ngân hàng, sự phân hóa thanh khoản giữa các tổ chức tín dụng và yếu tố mùa vụ trong điều hành tài khóa, hơn là dấu hiệu của một chủ trương thắt chặt chính sách tiền tệ.

Trong bối cảnh đó, Ngân hàng Nhà nước đã nâng lãi suất OMO thêm 50 điểm cơ bản trên các kỳ hạn, đồng thời triển khai nghiệp vụ hoán đổi USD/VND kỳ hạn 14 ngày nhằm cung ứng thanh khoản VND thông qua tài sản USD. Theo đánh giá của SSI Research, các biện pháp này mang tính điều hành thanh khoản ngắn hạn, nhằm giải tỏa căng thẳng trên thị trường liên ngân hàng và làm mượt các biến động tạm thời.

Đáng chú ý, cách tiếp cận điều hành được nhấn mạnh là sử dụng lãi suất như một công cụ kỹ thuật, không phải tín hiệu đảo chiều chính sách. Chính sách tiền tệ tại Việt Nam tiếp tục được đặt trong khuôn khổ phối hợp tổng thể giữa ổn định tỷ giá, quản lý thanh khoản và hỗ trợ tăng trưởng tín dụng, phù hợp với bối cảnh nền kinh tế duy trì tăng trưởng cao nhưng vẫn đối mặt với những rủi ro bên ngoài.

Định giá hấp dẫn, cải cách sâu

Trên thị trường chứng khoán, SSI Research ghi nhận VN-Index đã phục hồi trong tháng 11/2025 sau hai tháng điều chỉnh, khép lại tháng ở gần 1.691 điểm, tăng hơn 3% so với tháng trước. Tuy nhiên, đà phục hồi diễn ra không đồng đều khi chủ yếu được dẫn dắt bởi một số cổ phiếu vốn hóa lớn, trong khi thanh khoản thị trường lại suy giảm mạnh, với giá trị khớp lệnh bình quân trên HOSE giảm hơn 35% so với tháng 10.

Dù vậy, lũy kế từ đầu năm 2025, VN-Index vẫn tăng khoảng 33%, phản ánh xu hướng tăng trưởng trung hạn của thị trường. Báo cáo lưu ý rằng nếu loại trừ ảnh hưởng của một số cổ phiếu lớn, mức tăng chung thấp hơn đáng kể, cho thấy quá trình phân hóa và tái định giá dựa trên chất lượng doanh nghiệp đang diễn ra rõ nét.

Về mặt định giá, SSI Research đánh giá thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn duy trì sức hấp dẫn. P/E dự phóng năm 2026 của VN-Index ở mức khoảng 12,7 lần, thấp hơn trung bình lịch sử 10 năm và thấp hơn nhiều thị trường trong khu vực. Trong bối cảnh tăng trưởng lợi nhuận doanh nghiệp năm 2026 được dự báo đạt 14,5%, vượt trội so với mức trung bình khu vực, hệ số PEG của thị trường được đưa về mức hấp dẫn, cho thấy thị trường chưa rơi vào trạng thái bong bóng.

Từ các yếu tố trên, SSI Research nâng mục tiêu VN-Index năm 2026 lên 1.920 điểm trong kịch bản cơ sở, và cao hơn trong kịch bản tích cực khi tăng trưởng lợi nhuận vượt kỳ vọng. Triển vọng này gắn liền với chương trình cải cách thể chế, phát triển thị trường vốn theo chiều sâu, cùng với vai trò trụ cột của chính sách tài khóa và sự cải thiện của dòng vốn ngoại trong bối cảnh áp lực bán ròng đang dần hạ nhiệt.

Song song đó, báo cáo xác định một số nhóm ngành đóng vai trò chủ điểm cho giai đoạn tới, trong đó ngân hàng được kỳ vọng duy trì tăng trưởng lợi nhuận hai chữ số; tiêu dùng hưởng lợi từ mở rộng mạng lưới và chính sách thuế mới; hạ tầng và vật liệu xây dựng tiếp tục được hỗ trợ bởi đầu tư công; trong khi công nghệ thông tin được kỳ vọng phục hồi sau giai đoạn trầm lắng của năm 2025.